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中兴商业:收入降4.5%净利降19.3%略低于预期,短期PE估值偏高

发布时间:2013-04-02    研究机构:海通证券

公司4月1日发布2012年报。2012年实现营业收入33.65亿元,同比下降4.53%;利润总额1.38亿元,同比下降20.21%;归属净利润1亿元,同比下降19.25%;扣非净利润9822万元,同比下降19.55%。摊薄EPS为0.36元;净资产收益率8.76%。报告期每股经营性现金流1元,与每股收益的比率为2.8倍。公司2012年分配预案:拟以2012年末27901万总股本为基数,每10股派现0.7元(含税)。

公司同时公告:(1)澄清前期媒体报道的有关公司隐藏利润传闻(低估毛利率及房产价值,力勤集团参与改制等)均不属实;(2)设立全资子公司中兴商业(000715)科技发展有限公司,注册资本5000万元,发展电子商务业务。

简评及投资建议。公司2012年0.36元的业绩低于我们之前0.39元的预期,主因下半年收入增速低于预期。公司股价自上个低点(2012/12/3)以来累计上涨75%,3月28日因媒体报道而涨停,29日停牌,已就相关事项澄清,预计将于4月1日复牌。我们认为,相对比25亿元的总市值,公司24万平米自有物业重估价值显著,但并未从短期的业绩方面体现出来,并不能作为目前估值的主要参考因素。

1.受市政修路、消费环境不佳及竞争加剧等影响,营业收入同比下降4.53%。除二季度收入略增2.26%外,其余各季度收入均同比下降,其中四季度降6.67%。营业收入33.65亿元,减少1.6亿元,其中母公司(一二三期+超市)收入30.91亿元,同比下降3.2%,减少1亿元;抚顺店收入2.78亿元,同比下降15.81%(测算值),减少5000多万元,净利润95万元,同比下降约70%(测算值);广告公司收入29万元,同比下降51.38%。预期随修路影响的消除,预计公司2013年一季度销售平稳,增速较2012年同期改善但幅度不大。

2.综合毛利率同比增加0.05个百分点至18.34%,其中主营毛利率增加0.4个百分点,可能与经营调整(抚顺店)、品类结构优化(低毛利率的黄金珠宝及家电品类销售增速放缓),以及三期逐渐培育成熟有关。其中前三季度毛利率均同比提升,但四季度毛利率减少1.33个百分点,应与当季度促销打折力度较大有关。

3.因收入减少,期间费用率增加0.97个百分点至13.51%。其中销售费用额同比下降2.91%,但因收入降幅更大而费用率增加0.03个百分点至2.09%,其中因11年三期宣传较多,业务宣传费下降25%。管理费用额同比增长5.42%,费用率增加1.03个百分点至10.96%,主要来自人工费用。因利息收入增加,财务费用减少425万元至1539万元。

4.收入略降及由此带来的费用率增加,导致营业利润下降21.39%;有效税率减少1.53个百分点,最终归属净利润下降19.25%。其中各季度利润增速分别为-23.59%、9.82%、-47.43%和-15.5%。

维持对公司判断。(1)中兴商业大厦以23.7万平米建面(公司自有物业,12.5万平米经营面积)占据沈阳最核心的太原街商圈优势地段,定位于经营中高档和时尚青春的全覆盖业态,具有最强竞争实力,但区域竞争环境的恶化趋势值得关注。(2)2012年受消费环境及修路等影响而收入减少,预期公司收入在2013-2015年仍具提升潜力。(3)新外延扩张仍值得期待。预期公司仍有机会围绕中兴商业大厦进行新的外延扩张,并不排除公司有围绕沈阳在本溪、鞍山等附近城市实施外延扩张的可能。

调整盈利预测。在低基数基础上,预计公司2013年收入将有小幅增长,毛利率改善和该项费用持稳,预测2013年EPS增长7.9%至0.39元,预测2014-2015年EPS各为0.43元和0.49元,分别同比增长10.2%和15.2%。

公司当前股价8.87元,对应2013-2015年PE分别为22.9倍、20.8倍和18.0倍,估值已明显高于行业平均水平。虽然公司当前24.75亿元市值依然低于其自有物业重估价值,但短期内这一价值较难在业绩和增长上有所体现。考虑到前期累积较高的涨幅,下调评级至“中性”,7.6元目标价(对应2013年0.6倍PS,20倍PE)。

风险与不确定性。三期培育期超长;消费景气度下滑和竞争风险。

表3是公司2011-2012年单季度合并损益表的分析。表4是我们对公司2013-2015年合并损益表的预测。

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